1) INTRODUCTION:
François Doyon La Rochelle:
Bienvenue à Sujet Capital, un Balado mensuel à propos de la gestion passive de portefeuille et de la planification financière et fiscale pour les investisseurs à long terme.
Vos hôtes pour ce Balado sont James Parkyn et moi-même François Doyon La Rochelle, tous deux gestionnaires de portefeuilles avec PWL Capital.
Au programme aujourd’hui pour l’épisode #86:
Nous discutons de diversification, de la prime de valeur et de l'importance du facteur de profitabilité.
Bonne écoute !
2) LA DIVERSIFICATION, LA PRIME DE VALEUR ET L’IMPORTANCE DU FACTEUR DE PROFITABILITÉ :
François Doyon La Rochelle:
James, je vais commencer pour nos auditeurs. Nos derniers podcasts ont abordé des concepts fondamentaux pour les investisseurs. Dans notre podcast n° 84, on a traité du profil de risque, en abordant ses deux composantes : la tolérance au risque et la capacité à prendre du risque. Et dans notre tout dernier podcast n° 85, nous avons fait le point sur le débat entre la gestion active et la gestion passive.
Nos auditeurs savent que les marchés ont actuellement du mal à évaluer les répercussions à court et à long terme de la guerre en Iran. Personne ne dispose d’une boule de cristal pour prédire comment ça va se terminer. En fin de compte, ce qui est essentiel pour les investisseurs, c’est la manière dont ils vont gérer leurs émotions face à ce déluge de titres négatifs. On le répète souvent à nos auditeurs qu’il est impératif qu’ils fassent abstraction du bruit médiatique. Mais c’est plus facile à dire qu’à faire.
Ça nous amène aux sujets d’aujourd’hui. Nous commencerons par une discussion sur la diversification. Nous allons également aller au-delà des indices boursiers généralement reconnus en faisant le point sur deux autres dimensions de la diversification, à savoir la prime valeur et le facteur de profitabilité. Alors, James, par où veux-tu commencer ?
James Parkyn:
François, d’abord je commencerais par le sujet de la diversification. L'année dernière, dans le podcast n° 75, nous avons abordé ce sujet. On venait de sortir d'une année (2024) où les actions américaines avaient largement surperformé les actions canadiennes et internationales. En fait, elles ont surperformé pendant environ 15 ans depuis la fin de la crise financière mondiale en 2009. Et comme nous l’avons indiqué dans notre podcast de fin d’année 2025 consacré à la revue des marchés financiers, les actions canadiennes et internationales ont finalement surperformé les actions américaines. Les investisseurs ont enfin pu profiter des avantages de la diversification mondiale.
Comme la plupart de nos auditeurs le savent, la raison fondamentale de la diversification est qu’elle réduit le risque. Elle permet aux investisseurs soit d'obtenir le même rendement espéré avec un risque moindre, soit un rendement espéré plus élevé pour un niveau de risque identique. On la décrit souvent comme un « repas gratuit » (en anglais a free lunch) – voire le seul repas gratuit en finance. Pour la plupart des investisseurs au cours des 50 dernières années, investir à l'échelle mondiale plutôt qu’uniquement au niveau national a généré des rendements plus élevés pour un niveau de risque identique. Les investisseurs basés aux États-Unis ont fait l'exception, car leur marché boursier national a surperformé.
François Doyon La Rochelle:
James, comme d’habitude notre conseil à nos auditeurs est de continuer à investir à l’échelle mondiale. Ça devrait (mais ce n’est pas garanti) augmenter les rendements tout en réduisant le risque.
James Parkyn:
Tout à fait, François. La diversification devrait être l’un des principes fondamentaux de la structure d’un portefeuille. J’ai souvent entendu des soi-disant experts financiers affirmer qu’il suffit de 10 à 20 actions pour constituer un portefeuille diversifié. C'est absurde. Avec des fonds transigés en bourse qui couvrent l'ensemble du marché à faible coût, une diversification efficace est facile à implanter, et également pour un portefeuille diversifié à l’échelle mondial. Une large diversification est vraiment importante, parce que la recherche académique démontre que les rendements globaux du marché boursier sont tirés par les rendements très élevés d'un nombre relativement restreint de titres.
François Doyon La Rochelle:
On a abordé ce sujet dans le podcast n° 67 lorsque nous avons passé en revue les recherches du professeur Bessembinder. Je le cite à nouveau : « Un peu plus de 4 % des actions cotées en bourse aux États-Unis depuis 1926 sont à l’origine de la totalité de l’augmentation nette de la richesse des actionnaires. Autrement dit, l’augmentation de la richesse à long terme sur le marché boursier public est concentrée sur un nombre relativement restreint d’actions. » C’est pourquoi l’achat du marché en son ensemble vous permettra de détenir ces quelques actions qui génèrent réellement une performance à long terme.
James, regardons maintenant comment les obligations apportent des avantages en matière de diversification.
James Parkyn:
François, comme nous le savons, la diversification entre les classes d’actifs est un moyen puissant de réduire le risque total du portefeuille. Pour les marchés publics, ça signifie une diversification entre les deux classes d’actifs les plus importantes : les actions et les obligations. Comme nous l'avons indiqué dans notre podcast n° 52 en 2023, les corrélations négatives entre les actions et les obligations au cours des 20 années précédant 2022 n'étaient pas la norme. La norme à long terme est que les actions et les obligations présentent historiquement une corrélation positive, et que la corrélation entre les actions et les obligations a tendance à être négative en période de crise. Sur le très long terme, la corrélation entre les actions et les obligations s’est établie en moyenne à 0,33 à l’échelle internationale et à 0,19 aux États-Unis. Cela a offert de bonnes possibilités de réduction du risque. Cela fait des obligations d'État de précieux instruments de diversification, capables de renforcer l'efficacité de la diversification du portefeuille lorsqu’on en a le plus besoin.
François Doyon La Rochelle:
Oui, James, c'est ce qu'on appelle en anglais ‘’Flight to safety’’ ou en Français « refuge vers la sécurité » lorsque les marchés sont extrêmement volatils. De la fin des années 1990 jusqu'en 2021, les corrélations entre les actions et les obligations ont été majoritairement négatives. Ça signifie que lorsque les actions baissent, les obligations montent. Les actions et les obligations constituaient donc une couverture l'une pour l'autre, ce qui était très précieux pour les investisseurs. Ces corrélations négatives étaient associées à une période de baisse des taux d'intérêt réels, à une politique monétaire majoritairement accommodante, à une inflation généralement faible et à des rendements espérés modestes. L'ère des corrélations négatives a pris fin brutalement en 2022, lorsque les actions et les obligations ont chuté en même temps.
James Parkyn:
Par contre la corrélation entre actions et obligations a tendance à être négative en période de crise. Comme tu l’as indiqué François, c’est dû aux investisseurs qui recherchent un refuge vers la sécurité qui. François, on a vu depuis 25 ans que les corrélations augmentaient entre les divers marchés boursiers mondiaux lors des marchés baissiers en période de crise. Une crainte souvent exprimée lorsque ça arrive, est que la diversification nous laisse tomber lorsqu’on en a le plus besoin. Nous estimons que pour les investisseurs à long terme, ces hausses à court terme des corrélations ne devraient pas constituer une préoccupation majeure.
François Doyon La Rochelle:
On va maintenant aborder la question de la concentration des marchés boursiers à travers le monde et celle des performances aux États-Unis ces dernières années.
James Parkyn:
François, la concentration c’est en effet le contraire de la diversification. De nombreux marchés à travers le monde, en particulier aux États-Unis, sont devenus de plus en plus concentrés, les États-Unis atteignent aujourd’hui leur niveau de concentration le plus élevé depuis un siècle. Ça va surprendre beaucoup de nos auditeurs, mais dans l’Annuaire UBS 2026, les professeurs Dimson, March et Staunton montrent que les États-Unis restent l’un des marchés les moins concentrés au monde. En effet, 32 des 35 marchés dans leur base de données DMS étant plus concentrés. Ils ont démontré que le plus grand défi pour les investisseurs provient de la concentration des performances de ces dernières années, où les compagnies MAG7 aux États-Unis ont largement dépassé leur poids en termes d’impact sur la performance mondiale des actions.
François Doyon La Rochelle:
Dû à cette concentration des marchés, la diversification à l’échelle mondiale est encore plus importante. On a souvent constaté que lorsque les marchés sont volatils : la corrélation entre les marchés s’accentue, mais à long terme, les avantages potentiels de la diversification internationale en termes de réduction des risques restent importants. Les professeurs Dimson, March et Staunton soulignent que la diversification mondiale peut être surestimée si elle est présentée comme un moyen infaillible d'obtenir un meilleur rapport rendement-risque. Elle devrait cependant conduire à des niveaux de rendement espérés plus élevés par rapport au risque, mais comme ils l'indiquent, ce n'est pas garanti.
James Parkyn:
François, j’ai une excellente citation sur la diversification d’un grand penseur en matière d’investissement, Peter Bernstein et je le cite « Quelqu’un a dit un jour que si vous êtes à l’aise avec tout ce que vous possédez, c’est que vous n’êtes pas diversifié. » Bernstein, décédé en 2009, a ajouté à cette remarque : « Je considère la diversification non seulement comme une stratégie de survie, mais aussi comme une stratégie offensive, car la prochaine aubaine pourrait venir d’une composante du portefeuille inattendue. Je veux m'assurer d'y être exposé. »
François Doyon La Rochelle:
James, on va parler maintenant des dernières nouvelles concernant les titres de valeur. Les titres de valeur constituent une autre forme de diversification. Par contre les dernières recherches académiques soulignent l'importance de sélectionner les titres de valeur avec un filtre basé sur le facteur de profitabilité. Alors, James, qu’est-ce que tu peux nous dire là-dessus ?
James Parkyn:
Eh bien, François, comme on le sait, la prime de valeur est l'une des primes les plus étudiées dans le domaine de l'investissement. Mais aujourd’hui, les dernières recherches soulignent que la profitabilité est devenue un facteur bien plus important dans le débat sur la prime de valeur.
François Doyon La Rochelle:
Pour nos auditeurs, James, je pense qu’il serait bon de clarifier ce que nous entendons par « titres de valeur ». Les titres de valeur sont des actions qui se négocient à des multiples faibles par rapport à leur valeur comptable. Par opposition les titres ou les actions de croissance se négocient à des multiples élevés par rapport à leur valeur comptable. Les titres de valeur se vendent également à des multiples relativement faibles par rapport aux bénéfices ou aux dividendes. Il peut s’agir d’entreprises matures dont l’avenir ne semble pas très prometteur, ou dont le cours de l’action est déprimé.
James Parkyn:
François, un article du WSJ a récemment attiré mon attention. Cet article s’intitule : « L’un des derniers refuges du marché boursier est désormais menacé ». L’article poursuit en affirmant : « Les actions de valeur ont surperformé les actions de croissance avec l’écart le plus important depuis des années ». L'article poursuit : « L'indice Russell 1000 Value a progressé de 2,4 % depuis le début de l'année, devançant l'indice Russell 1000 Growth, en baisse de 9,1 %, avec l'écart le plus important depuis 2022. Parallèlement, l'indice S&P 500 a reculé de 3,8 % et a récemment enregistré son pire trimestre depuis près de quatre ans. » Cette récente remontée des titres de valeur marque un revirement par rapport à la tendance dominante depuis la crise financière mondiale de 2008-2009. La hausse des titres technologiques américains, notamment les « MAG 7 », a permis aux actions américaines de surperformer les autres marchés boursiers mondiaux.
François Doyon La Rochelle:
Les titres de croissance américains sont en difficulté depuis un certain temps, mais ils pourraient bien reprendre le dessus, tandis que la remontée des titres de valeur et des actions internationales pourrait s’essouffler. Personne ne peut affirmer avec certitude quand une tendance du marché va changer.
James Parkyn:
Mais François, c’était précisément ce que disait Bernstein : « Il ne faut pas mettre tous ses œufs dans le même panier, car on ne sait jamais quand d’autres paniers donneront de meilleurs résultats. »
François Doyon La Rochelle:
Ceci dit, malgré la récente reprise, les titres de valeur restent moins chers que les titres de croissance. Un fonds négocié en bourse (FNB) qui suit l’indice Russell 1000 Value s’échangeait récemment à 16 fois les bénéfices prévus pour les 12 prochains mois. Tandis que les actions qui composent le FNB sur l’indice Russell 1000 Growth s’échangeaient à 24 fois.
James Parkyn:
Mais François, ce qui compte, ce sont les données à long terme. Nos auditeurs réguliers savent que nous nous appuyons sur des données issues de la recherche économique et financière. En s’appuyant sur des données couvrant près de 100 ans et provenant de nombreux marchés à travers le monde, les universitaires et les praticiens ont trouvé de solides preuves empiriques. Sur la période allant de juillet 1926 à décembre 2014, la prime moyenne des actions de type valeur par rapport aux actions de type croissance dans l'univers des grandes capitalisations américaines était de 2,16 % par an. Les recherches académiques récentes soutiennent la thèse selon laquelle les valorisations actuelles et la profitabilité future espérés seront en fin de compte les moteurs des rendements.
François Doyon La Rochelle:
Mais l’inverse s’est produit sur la décennie allant de janvier 2015 à décembre 2024 lorsque la prime valeur a été de −11,6 % par an. Lorsqu'un événement ne correspond pas aux attentes, il est naturel de vouloir en comprendre la raison. L'investissement de type valeur était une stratégie rentable au cours des périodes couvertes par les principales études de recherche. Mais la période de janvier 2015 à décembre 2024 démontre que la prime n'est pas garantie. J'ajouterais, James, que les années 1990 ont été principalement l'ère des actions de type croissance, et que les stratégies de type valeur en comparaison ont enregistré de moins bons résultats. Après mars 2000, les actions de type valeur ont bien performé après l'éclatement de la bulle technologique. Par contre, les actions de croissance ont de nouveau surperformé les actions de type valeur à partir de 2007.
James Parkyn:
Donc François, ce que ça démontre, c'est que la prime de type valeur ne se manifeste pas toujours. Une note de recherche récente publiée par Dimensional aborde la surperformance des actions de croissance et conclut que la profitabilité plus élevée et inattendue des actions de croissance explique cette surperformance. François, j’aimerais faire référence a un papier de recherche. En 2013, le professeur Robert Novy-Marx a publié un article académique très influant dans lequel il mettait en avant le facteur de profitabilité. Novy-Marx a démontré que la profitabilité, mesurée au sens large, a autant d'importance que le prix relatif (valeur vs croissance) pour prédire les différences de rendements espérés. Le facteur de profitabilité est rapidement devenu un thème central dans le monde de la recherche académique. Fama et French (2015) ont publié un papier académique incluant le facteur de la profitabilité dans leur nouveau modèle à cinq facteurs. Ce nouveau modèle étant une extension à leur modèle à trois facteurs publié en 1993. Elle constitue désormais une norme dans de nombreuses stratégies d’investissement, souvent présentées comme de l’investissement axé sur la qualité.
François Doyon La Rochelle:
On travaille avec Dimensional depuis 2003 et ils excellent dans l’identification et la mise en œuvre des stratégies résultantes des recherches académiques dans les produits qu’on utilise dans les portefeuilles de nos clients. La rigueur de Dimensional en matière de gestion de portefeuilles fondée sur la science académique les a amenés à intégrer le facteur de profitabilité. Ce facteur s’ajoute aux autres dimensions des rendements espérés, telles que le prix relatif (valeur vs croissance) et la capitalisation boursière (grandes capitalisations vs petites capitalisations). Les données montrent que les entreprises plus rentables devraient afficher des rendements espérés plus élevés.
Alors James, qu’est-ce que nous apprend la dernière note de recherche publiée par Dimensional sur la relation entre valeur et profitabilité ?
James Parkyn:
Eh bien François, Dimensional fait état de trois conclusions principales :
De 2015 à 2024, les entreprises de croissance ont enregistré des bénéfices d'exploitation supérieurs à leur moyenne historique, tandis que les entreprises de valeur ont maintenu leur niveau historique.
Si l'écart de profitabilité entre les actions de type valeur et les actions de type croissance s'est creusé au fil du temps, il en va de même pour l'écart de valorisation.
Finalement, un moyen efficace de capturer les primes de manière fiable consiste à prendre en compte à la fois les valorisations actuelles et la profitabilité future espérée.
François Doyon La Rochelle:
James, ces données suggèrent qu'une grande partie de la surperformance récente des actions de type croissance provient d'une augmentation inattendue des bénéfices.
James Parkyn:
Oui, François, c'est là un argument clé avancé par Dimensional. Bon nombre des titres du « Mag7 » ont généré des niveaux de profitabilité exceptionnels, du jamais vu sur les marchés financiers. Ça a relancé le débat sur la question de savoir si la prime de valeur est « morte ». Un article intéressant publié récemment vient appuyer les propos de Dimensional. Le professeur Robert Novy-Marx et Mamdouh Medhat, de Dimensional, ont coécrit en octobre 2025 un papier de recherche intitulé « Profitability retrospective: What have we learned? » (Rétrospective sur la profitabilité : qu’avons-nous appris ?). Dans cet article, ils examinent diverses stratégies de type valeur « alternatives », toutes présentées comme offrant de « meilleures » performances que les stratégies de type valeur traditionnelles. Ils montrent notamment que la prise en compte de la profitabilité résout en grande partie les débats récents autour de la valeur, ce qui correspond à la caractérisation de la profitabilité par Novy-Marx dans son papier de recherche de 2013 ou il fait état de « l’autre facette de la prime valeur ». Le facteur de profitabilité est à l’origine de la performance anormale des stratégies de type valeur « alternatives » par rapport à celles basées sur les stratégies de type valeur traditionnelles.
Dans cet article François, ils poursuivent en affirmant, et je les cite : « pour les praticiens – c’est-à-dire nous les gestionnaires de portefeuille –, le fait que des styles d’investissement apparemment distincts se recoupent davantage qu’on ne le reconnaît généralement suggère des avantages potentiels à une construction de portefeuille plus simples. Les gestionnaires d’investissement devraient examiner attentivement l’exposition de leurs portefeuilles à la profitabilité, car il s’agit d’un moteur clé des rendements dans de multiples classes d’actifs. » Ils poursuivent en affirmant que : « Nos résultats suggèrent également qu’il est plus efficace de cibler explicitement la profitabilité plutôt que de s’appuyer sur des indicateurs indirects. »
François Doyon La Rochelle:
On peut donc affirmer à nos auditeurs que Dimensional accorde désormais une plus grande importance aux facteurs de profitabilité dans la gestion de ses fonds d’actions.
Alors James qu’est-ce qu’on peut conclure au sujet de la diversification, de la prime de valeur et de l’importance du facteur de profitabilité ?
James Parkyn:
François, le message est clair. La diversification est la seule solution. Et à l’avenir, si un investisseur veut diversifier d’avantage son portefeuille avec des actions de type valeur, les meilleurs résultats à long terme seront obtenus en combinant des actions de type valeur sélectionnés en fonction des facteurs de profitabilité.
François Doyon La Rochelle:
James, je vais terminer en rappelant à nos auditeurs que notre discipline consiste à investir avec « un état d’esprit d’investisseur, axé sur le long terme ». On ne veut pas se laisser influencé par le bruit à court terme des médias financiers et par la récente volatilité des marchés. Ce défi est de taille et s'applique à tous les investisseurs, y compris nous, les professionnels. On l’a souvent répété dans notre podcast : « C'est simple à dire, mais pas facile à faire : on doit toujours garder en tête qu’on peut en tout temps tomber dans le piège de vouloir « prédire l'avenir ».
3) CONCLUSION
François Doyon La Rochelle:
Merci James Parkyn d’avoir partagé ton expertise et ton savoir aujourd’hui.
James Parkyn:
Il m’a fait plaisir François.
François Doyon La Rochelle:
Avant de conclure, j’aimerais souhaiter à nos auditeurs un merveilleux temps des fêtes.
Sur ce, c’est tout pour ce 86ième épisode de Sujet Capital! Nous espérons que vous avez aimé.
N’hésitez pas à nous envoyer vos questions et suggestions. Vous pouvez nous joindre par courriel à: sujetcapital@pwlcapital.com
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Encore une fois, merci d’être à l’écoute et joignez-vous à nous pour notre prochain épisode à paraitre le 13 mai. N’oubliez pas de consulter le site Web de sujet capital pour voir nos derniers blogues.
A bientôt.